李鎮宇|市場對聯準會投了不信任票

台新金控首席經濟學家李鎮宇

今年3月聯準會(Fed)啟動新一輪升息循環後,市場多偏鷹派,預期聯準會接下來的升息速度及幅度。5月聯準會最終如預期升息2碼至0.75%~1%,惟6月起每月縮表475億美元,3個月後增至950億美元,不若此前部分市場預期5月開始縮表、甚或以較高金額啟動縮表。

聯準會主席鮑爾於會後記者會表示,因預期通膨開始趨於平緩,目前未考慮單次會議升息3碼。市場偏鴿派解讀此次會議訊息,會後利率期貨顯示,市場預期2022年升息幅度由12碼降至8碼,當日美三大指數齊揚,標普500指數漲3%,創40年來升息日最大漲幅。

相隔不到24小時,市場重新評估聯準會政策影響,美股回吐前日漲幅,利率期貨顯示,市場對聯準會6月升息預期從會後的1碼,又升回至3碼。

若硬要找出肇事者,可能是當日公布的Q1美國非農單位勞動成本季增11.6%,高於預期的9.9%。市場擔憂當新公布的非農就業若太強、薪資成長居高,聯準會將另釋鷹派態度,另一方面若數據不佳,停滯性通膨風險將升高。

無論如何,都顯示市場對聯準會信心偏低,不是不相信鮑爾說後續未考慮一次升3碼,就是不相信聯準會能預防經濟硬著陸。最終美4月非農就業增加42.8萬,高於預期的29.1萬,股市果然也未能自前日的大跌中反彈。

市場對聯準會的不信任,部分歸咎於對本次通膨情勢的誤判。去年中的央行年會上,鮑爾稱因疫情所導致的通膨為暫時性現象,年底於眾院聽證則改口不再用暫時性(transitory)形容通膨。今年至今俄烏爆發戰爭,加上中國上海等地封城導致通膨持續加溫,拜登又稱應對通膨為政府優先事項,迫使聯準會官員頻頻釋出鷹派訊息。

5月鮑爾雖表示排除未來一次升息3碼的可能性,但其後部分官員又陸續表達相反意見,削弱會議最初的鴿派預期。於是市場持續對官員談話、經濟數據反應敏感,升息預期隨經濟數據擺盪,股債市波動也居高不下。

市場瀰漫避險情緒,標普500近期跌破4,000點,VIX指數升至30上方。不過市場恐慌之時往往是機會浮現之處,過去經驗顯示,當VIX指數於30上方進入股市,長期取得正報酬機率偏高。

另觀察美股Put-Call Ratio近期接近五年平均值上方2倍標準差,顯示短期市場偏空情緒已漸極端。評價面而言,目前標普本益比17.5,已低於5年均值下方一倍標準差,前次本益比低於5年均值下方一倍標準差為2020年疫情爆發時,而目前美國景氣雖然如期進入中期調整,但就業市場仍強勁,美股價值面優勢已漸浮現,後續關鍵在於通膨動向及聯準會態度。

鮑爾於5月會議中提到預期通膨開始趨緩(flattening out),我們認同後續通膨漸見頂,下半年通膨壓力有緩解空間,考量原物料價格漸進入高檔震盪、美二手車價格成長放緩。不過在趨勢成形之前,聯準會官員鷹派言論仍可能對市場造成負面影響,研判股市短期偏震盪,後續隨通膨漸見頂、貨幣政策步調放緩,股市下半年有回升空間。

短期股市布局仍宜以波動偏低、抗通膨的市場為主,包括公用事業、REITs、健護、農業等。今年以來跌幅較大的科技股,則可著眼下半年反彈適度分批佈局。至於債市,隨景氣短期偏下、市場避險情緒未減,研判美10年公債利率短期已高,後續有拉回空間,可伺機布局公債、複合債、高信評債。


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