與美元難脫鉤 香港貨幣政策左右為難

到2021年第4季為止,IMF數據顯示,人民幣在全球外匯存底中的占比,2021年攀升至2.79%,人民幣外匯儲備總額增加至3,361億美元位居全球第五;另在SDR(Special Drawing Rights,特別提款權)籃子中,人民幣權重由10.92%上調至12.28%。這兩項資料,都是自2016年國際貨幣基金組織(IMF)開始發布該資料以來的最高水平。

從趨勢上看,人民幣全球支付占比與中國經濟體和貿易的規模並不匹配,可見其支付占比相對於其他活躍貨幣仍有很大的發展空間。隨著未來人民幣在國際支付、投資、儲備中的作用將不斷增長,香港作為中國大陸的國際金融中心,理應在人民幣國際化的進程中扮演關鍵的角色。

藉助人民幣國際化 穩國際金融中心地位

安永指出,要達到國際貨幣的地位,一種貨幣除了被廣泛用作貿易用途外,最重要的還要能成為實現各國投資活動的投資貨幣,最後再進一步拓展成為儲備貨幣的範圍。香港作為一個高度國際化的國際金融中心,擁有健全的法治和金融體系,可助推人民幣國際化,並進一步鞏固其既有金融優勢。

根據環球銀行金融電信協會(SWIFT)發布的資料(2022年3月)顯示,香港處理全球約75%離岸人民幣結算業務,遠超過第二位的倫敦(6.4%)和第三位的新加坡(3.95%),這意味著香港是全球最大離岸人民幣業務樞紐的地位暫不容挑戰。香港金管局公布的資料也顯示,2021年香港人民幣資金池連續7個月突破 8,000億元。2021年前11個月香港人民幣跨境貿易結算額累計達6兆3,750億元。

此外,資金池規模是衡量市場深度的重要指標,也是香港發展成為全球離岸人民幣業務樞紐的關鍵所在。安永指出,香港人民幣資金池規模的上升將會繼續支持大量的金融活動,推動香港離岸市場提供完整的人民幣產品系列,涵蓋人民幣股票、債券、基金、保險及衍生產品等。

港交所應推港幣和人民幣雙幣標價 促更多交投

在擴大香港金融市場人民幣計價功能方面,安永認為,港府數年前已完成股票通南向通引入人民幣計價的可行性研究。據現行機制,大陸投資者於買賣合乎資格的港股時,須先完成貨幣匯兌操作,才能完成買賣,而這會增加匯兌及盈利折算風險,建議在不調整現行交易安排、換匯和結算機制的情況下,推出便利化、優化舉措,如港交所交易系統直接顯示幣和人民幣雙幣標價,省卻投資者根據參考匯率自行計算成交所需要的人民幣資金,促進更多交投。

2011年香港交易所已推出雙幣雙股買賣交易,由於始終是兩個不同巿場,投資者側重成交量較高的港幣櫃檯,雙幣雙股最終沒能吸引企業及投資者廣泛採用。若將來港股通股票直接引入人民幣計價,則有望吸引更多中資企業及投資者參與。

再者,如雙幣計價機制可讓企業同時以港幣及人民幣融資,除大幅提升企業融資彈性,亦有助壯大企業資本。如果有關安排能讓「中概股」發揮優勢,未來更可以吸引更多有意進軍大陸內地巿場的外資企業仿效,尋求以雙幣計價方式在港上市,屆時雙幣計價系統將成為香港金融市場的獨有優勢。

長遠來說,雙幣計價買賣有助拓展更多人民幣投資管道,有利於金融機構開發更多人民幣計價的投資產品,如ETF、債券、指數、期貨及期權等,將會增強人民幣對國際投資者的吸引力及認受性。除有助鞏固香港作為國際金融中心的地位外,並有助進一步推進人民幣國際化的步伐。

港應爭取擔綱離岸數字人民幣交易中心

此外,在數字人民幣方面,安永表示,香港可透過先行先試的方式,與大陸監管機構合作建立數字人民幣跨境使用所需的對接機制,做好相關的跨境支付和結算系統基建。另外,需要增加數字人民幣可以使用的範圍,例如可考慮讓投資者在各互聯互通計畫上,以數字人民幣投資股票及其他金融產品,以及用於跨境消費方面。香港能夠先行促進數字人民幣的普及,可望爭取成為未來的離岸數字人民幣交易中心。

安永分析,期待香港進一步推動離岸人民幣生態系統的發展,提供更多以人民幣計價的投資工具和管道,以及穩妥高效的匯兌,匯率風險和利率風險管理等財資服務,持續提升人民幣離岸市場的深度和廣度。這不僅能助力人民幣國際化進程,也有利鞏固香港國際金融中心地位。

中美博弈 聯繫匯率制度尷尬

此外,值得注意的是,中美博弈,已讓金融戰成為主戰場。而實行聯繫匯率制度已接近40年後,港幣與美元掛鉤,在中美對抗的當下,顯得尷尬。

香港聯繫匯率制度,是1980年代初香港前途問題的產物,透過把港幣「美元化」,解決當時港幣巨貶的問題,繼而穩定民心,且以美元作為國際貿易的主流結算貨幣,並可減輕港匯大起大落的匯兌風險,以利營商。

首先,2022年,帶給全球最震撼的大事,莫過於俄羅斯與烏克蘭爆發衝突,俄國遭歐美祭出歷來最嚴厲的金融制裁後,香港金融管理局官員6月24日表示,地緣政治變化複雜,港府將在不同情景下均與銀行界一起作出預案,包括資產凍結或被移出環球銀行金融電信協會(SWIFT)。

綜合港報報導,金管局副總裁劉應彬在俄烏戰爭後的一場投資基金公會年會上,與香港強制性公積金計畫管理局執行董事(政策)余家寶都有所回應,余家寶表示,強積金計畫成員將資金由一個計畫轉移至另一個計畫,是因應市場的升勢和跌勢而作出的配置,以管理回報。

此一訊息引發市場議論,因為一直以來,香港都相信其角色只會愈來愈強,主要是其作為國際金融中心的地位,以及背靠中國大陸的政策所致。但事實上,2020年有外媒傳出,美國已討論透過限制香港銀行購買美元,來削弱聯匯制度,儘管只聞樓梯響,市場仍難免有所猜測。目前,香港的外匯存底有不少存放在歐美,萬一香港受到西方金融制裁,存放在歐美的貨幣及存款也勢必遭凍結,這也是可能發生的事實。

所謂的聯繫匯率制度,是透過貨幣發行局制度使港幣匯率保持穩定在7.75至7.85港幣兌每美元的區間。時至今日,香港是全球為數不多仍沿用貨幣發行局制度的地區。聯匯制度的基本一環是,每次發行港幣,必須有等量的美元支持,亦即是每當發鈔銀行要發行鈔票,就必須以7.8港幣兌每美元的匯率,向金管局提交等值美元,買入負債證明書,作為所發行紙幣的支持。

這意味著如果香港不能使用美元的話,整個聯匯制度必然崩潰。因港幣能夠與美元自由兌換,是受到美國政策之中的《香港關係法》所保證。換言之,市場難免擔心,港幣與美元之間的掛鉤關係,隨時有機會因為美國單方面修訂國內法例甚至取消《香港關係法》而中斷。香港的外匯存底有不少存放在歐美,可以想像的是,萬一香港受到西方金融制裁,存放在歐美的貨幣及存款也勢必遭凍結。且香港以美元計價的資產不在少數,各種保單,到強積金(MPF)戶口會涉及到美元債券等,如香港遭金融制裁,必引起軒然大波。

事實上,香港金管局早年也曾經討論,如果港幣與一籃子貨幣掛,本地經濟受單一掛鉤貨幣的匯率及利率大幅波動影響的機會將會減少,但與一籃子貨幣掛鉤的做法遠較聯匯制度複雜,透明度亦比較低。

如今,貨幣體系加速趨於分裂。在俄羅斯揮軍烏克蘭後,3月中旬有印度消息透露,當地擬建「盧比(印度貨幣)盧布(俄國貨幣)貿易機制」,以便繼續買廉價俄油,當中以人民幣作參考貨幣,再制訂印俄貨幣間的浮動匯率機制。印度官員表示要努力建立盧比盧布貿易機制,所有可能的付款方式皆在討論中。

此外,萬一產油國沙烏地阿拉伯作出「去美元化」的反應,世界將更快分裂成美元及非美元。

當然,以現下而言,絕大多數的經濟學家皆認為,美國財金官員不會因此自殘,美國官員也已表明,俄羅斯是現在威脅,而中國是以10年計的最嚴峻長期挑戰。言下之意,除非中方動手,否則美國難以主動祭出諸如封殺香港聯匯的大殺傷力經濟武器。

去美元化成風潮 人民幣在COFER占比再升

值得注意的是,被視為全球首100位具影響力的金融科技顧問、暢銷書《無現金》作者Richard Turrin認為,數碼人民幣將在未來10年內挑戰美元在國際貿易中的主導地位,主要是中國作為全球最大貿易國,當從中國購買東西時,將看到數碼人民幣慢慢取代美元支付。若再過5至10年,數碼人民幣將減少美元在國際貿易中的使用程度,讓嚴重依賴美元的國家可能要尋找替代支付系統,使其對美元的依賴從100%,降到85%或80%。

綜觀國際情勢後,再看國際貨幣基金組織最新數據。因各地持續「去美元化」,讓美元作為外匯儲備的占比由2007年約7成,已跌到2021年第4季底58.8%,創26年最低。而人民幣作為官方存底貨幣的地位持續鞏固中,在IMF公布的「官方外匯存底貨幣構成(COFER)」中,2021年第4季,人民幣在COFER中占比再度上升,由2021年第3季的2.66%升至2.79%,再刷新IMF報告該數據以來的新高。

不少分析指出,香港聯匯雖未必長存,但未來一旦不與美元掛鉤,也不一定是「經濟末日」,隨著人民幣向國際推展,在極端情況下,亦不能完全排除與人民幣掛鉤的可能性。

新加坡政策 每半年檢討提高靈活度

新加坡金管局21年前發表過一篇論文,解釋為何不用緊盯單一貨幣的固定匯率制度時,直接拿香港做例子,指香港經濟周期與大陸愈益相連,卻與經濟周期不同的美國採納一樣的貨幣政策。回想香港在金融風暴後遺症的慘況,似說中要害。

撰文者指出,新加坡有晶片代工這種高科技工業,但也只是微型企業及從事金融和外貿的開放型經濟體,匯率是比利率更好的經濟調控手段。星國的出發點是維持新加坡元的購買力,穩定人們對新加坡元的信心、「保存打工仔的血汗積蓄,尤其中央公積金的存款」,並為經濟發展營造一個物價穩定的環境。

新加坡的貨幣政策基本上不管控利率,1981年起實施現行的管理浮動匯率制度,讓新加坡元兌一籃子主要貿易對手貨幣的名義有效匯率(NEER)在某個不公開的區間內浮動,必要時入市干預,而那區間的高低、斜率有否改變,通常每半年檢討一次,地位如同其他央行議息,關鍵是「靈活性」。新加坡2021年10月中就意外把斜率提高,容許坡元升多些,預防輸入性通膨。一籃子的貨幣和權重也會按照新加坡的貿易狀況檢討。

如何因應局勢,要如何優化香港貨幣制度?新加坡南洋理工大學經濟系副教授葉秀亮接受東方日報訪問時稱,新加坡實施的管理浮動匯率制度,比港幣採用的貨幣發行局制度更佳,尤其勝在可以透過升值遏制輸入性通膨,這是港幣與美元脫鉤最好的「Plan B」,屆時港幣會追蹤人民幣占較大比重的一籃子貨幣,不必完全只與人民幣掛鉤。

他並建議,宜趁港幣升值經濟復甦部署。若要更改匯率制度,要與大量專家學者研究貨幣籃子構成、運作機制設計,以及其他經濟對策配套等,且時機十分重要,總不能在香港經濟低迷、港幣下滑的時候霎時拋出這個議題,加劇市場憂慮與恐慌,所以最理想的做法是港幣上升和經濟復原期間部署。就算與美元脫鉤,港幣也不至於變得毫無價值。

不過,葉秀亮認為,即使中美關係緊張,但華府強行金融封殺大陸和香港的機會極微,因為把中國這樣大的經濟體系踢出美元結算系統,會嚴重損害國際間對美元體系的信心,而經過多年「放水」,市場上的美元不稀缺,如果各國加速去美元化,就算美元在全球央行外匯存底的份額哪怕只是下跌幾個百分點,其貶值壓力已經造成很大問題。