PIMCO:前路崎嶇的日本後安倍時代

PIMCO董事總經理暨亞太區投資組合管理共同主管 Tomoya Masanao。圖/PIMCO(品浩)提供

日本在位時間最長的首相安倍晉三於8月28日,以健康因素為由,宣佈請辭首相一職。然而,由於新冠疫情的影響,市場反應相當平靜,意味著短期內日本不會捨棄極度寬鬆的總經政策。儘管如此,長期的政治難題仍可能引發市場動盪,或導致日本風險性資產的表現落後。

長治久安的安倍政權

PIMCO認為,安倍第二任首相任期之所以能夠長治久安,主要有以下四項要素,並對於後安倍時期的日本政經前景有一定影響。

一、央行的傾囊配合:安倍與日本央行達成一項政策協議,其中日本央行承諾實現2%的通膨目標。隨後,日本央行總裁黑田東彥在任內採取極度寬鬆的貨幣政策,包括大規模質化及量化寬鬆政策、負利率政策以及殖利率曲線調控政策。

二、務實的外交政策:安倍大力支持美日同盟,減緩美國對日本外匯與貿易政策的施壓力度,進而使日圓得以貶值至低估水位,並挹注日本企業的獲利成長。此外,安倍採取務實的外交路線,均衡維繫日本與美、中兩國的關係,也藉此贏得國家的信任。

三、務實的國內政策:安倍的務實主義也體現在國內政策,從右派至左派、成長政策轉向分配政策,皆能彈性應對,不僅獲得選民的肯定,也削弱反對黨的政治實力。

四、充實政府的荷包。安倍在2014年與2019年兩度提高消費稅,此舉雖然飽受財政鴿派人士的批評,但成功讓財政支出變得更有彈性。儘管安倍的財政政策實際產生的經濟效益仍有待商榷,不過更富彈性的財政政策得以發揮政治效力,有助於落實分配政策。

未來的挑戰

無論未來由誰接任日本首相,恐將難以承襲安倍的政策路線,主要原因為:一、外交與國安政策將面臨更大挑戰:美國大選提高市場不確定性,加上近來中美緊張情勢日益升溫,也使得日本對中、美兩國的外交策略變得更複雜。二、弱勢日圓的政策將難以維持:美國與全球經濟復甦前景持續面臨挑戰,且各大央行的貨幣政策趨於一致。

PIMCO認為,繼任的日本首相需承擔安倍政策的以下結果:

一、未實現必要的經濟改革:安倍政府並未善用手中的政治資本,解決日本正面臨的人口老化問題,亦未推動必要的改革以創造永續的經濟福祉。面對政治爭議性濃厚的退休年金基金破產問題以及醫療體系改革,安倍政府一再以拖待變。同時,日本的勞動制度與法規僵化,導致勞工流動率極低。此外,疫情危機凸顯出日本政府與民營企業運用資訊科技與數位解決方案的能力甚低。因此,當前日本在資本與勞力重分配的過程中,恐須比其他國家付出更多的努力。

二、財政政策將原地打轉:短期而言,面對新冠疫情的挑戰,首相接班人將延續現行由日本央行挹注資金的財政刺激政策。長期而言,PIMCO認為,未來幾年日本財政政策的左尾和右尾風險都有可能升高。未來的政治領袖可能訴諸更激進的貨幣寬鬆政策,但恐促使投資人對日本公債的債務軌跡失去信心,或導致日本的主權債信評等遭到調降。另一方面,日本民眾擔心今年日本政府負債占GDP的比例將突破250%,不排除未來可能選出財政鷹派、或非極端鴿派的領袖。

三、日本央行將推動貨幣政策正常化:PIMCO表示,考量新冠疫情造成的經濟不確定性,短期內日本的財政或貨幣政策將不會變動。然而,一旦疫情開始降溫,日本央行的態度可能會轉向,尤其在央行總裁黑田2023年3月期滿卸任之後。日本央行一再強調超低利率的貨幣政策隨時間演進而累積的副作用,最後可能讓日本經濟付出代價:銀行的利潤率可能受到擠壓,導致其金融中介功能弱化,且保險公司與退休基金的報酬率可能降低,進而對消費者信心造成負面影響。

中長期而言,PIMCO認為,這些挑戰將危及日本的政局穩定性,導致金融市場的波動升高,進一步損及日本風險性資產的表現。日本債券市場的波動也可能升高,財政緊縮可能使債券殖利率進一步下降。然而,若「債務貨幣化」出現極端局面、日本央行開始推動貨幣政策正常化,或主權評等遭到調降,可能導致殖利率上揚。