敵人就是自己!避開投資5大盲點

坐在牌桌前,如果你搞不清楚誰是傻子,那就起身離開吧,因為那個傻子就是你。

是經常看深夜時段電視節目的夜貓子。大衛‧賴特曼(David Letterman)主持的《大衛深夜秀》(Late Show with David Letterman)中有一個非常有趣的橋段,叫作「愚蠢的寵物花招」(Stupid Pet Tricks)─飼主會要求寵物表演各種滑稽動作。很不湊巧,投資人經常表現得很像節目裡的飼主與寵物,只是一點也不好笑。這些投資人太有自信了,盲目的跟隨潮流,幻想著自己能掌握市場動向,不願承認自己犯下的投資錯誤。相比之下,寵物看起來還比較聰明呢。

近幾年來,心理學家研究了行為對財務決策造成的影響。我在普林斯頓大學的同事丹尼爾‧康納曼(Daniel Kahneman)是二○○二年諾貝爾經濟學獎得主,他開創性的研究促成了「行為金融學」(Behavioral Finance,BF)的新領域。基本上,他和其他心理學家傳達給我們的概念是「投資時,頭號敵人就是我們自己」。

漫畫家華特‧凱利(Walt Kelly)筆下的漫畫人物波哥(Pogo)說得好:「我們遇到的敵人就是自己。」了解心理因素對我們的影響,就能幫助我們避開不理智的投資幻覺,免於失去財務保障。本書最後一條投資金律將指出,一些你必須了解的行為偏誤,幫助你避免犯下常見的投資錯誤。牌桌上有一句名言:「坐在牌桌前,如果你搞不清楚誰是傻子,那就起身離開吧,因為那個傻子就是你。」以下關於投資人心理層面的見解,能讓你避免輕易上當。

1.過度自信

心理學家詢問一大群學生:覺不覺得自己的駕駛技術比班上其他同學好?結果,有九○%的學生表示自己的駕駛技術比同儕更勝一籌。若套用在投資的情境,就是,有些投資人對自己挑選股或選共同基金的能力,過度有自信了。這些人常常把運氣和投資技巧混為一談。這就是我之前提過的烏比岡湖效應:所有孩子的條件都在一般水準之上。大多數的投資人,尤其是投資專家,都認為自己比其他人掌握到更全面的資訊並擁有更出色的投資技巧。有不少投資專家會「信誓旦旦」的告訴你,他們能挑選出績效比市場優良的個股。

但是,不可能所有投資人的投資表現都在水準之上。頻繁的交易會衍生高昂管理費和交易成本,抵銷掉高於水準的收益。實際上,這些費用和成本會使得大多數投資人的投資表現落後一般水準。查爾斯‧艾利斯長期觀察股市,寫過一本出色的投資書《投資終極戰》(Winning the Loser’s Game;編按:英文書名直譯為「贏得輸家遊戲」)。他注意到在業餘網球比賽中,得分多半不是因為嫻熟的技巧,而是因為對手失誤。投資也是如此。艾利斯認為大多數投資人之所以敗在自己手裡,是因為選擇了錯誤的股市投資策略,沒有採取本書提出「買進後就長抱」的被動指數投資策略。由於有太多投資人犯這個錯,股市成了輸家的遊戲。

二○○○年初期,當你買的科技股持續走高,很容易就會以為自己是個投資天才。那時,許多投資人都自以為之前績效出色的共同基金,肯定是萬無一失的投資策略。在泡沫期間,有些人為了玩當沖,放棄正職工作。每天上午十點買進股票,然後看著股票在中午上漲一○%,可真叫他們喜出望外啊。但是,這些策略的下場都很悲慘。如果投資人頻繁的進出市場,報酬一定會比「規律買進並抱著」的策略還低。泰朗斯‧奧迪(Terrance Odean)是行為金融學的頂尖研究員之一,他建議已婚的男性想要做交易時,可以先詢問妻子的意見,因為心理學家發現,女性通常不像男性那樣過度自信。

要克服「過度自信」的第一步就是認清它。請記得〈金律8:對市場保持謙卑〉的道理。就像業餘的網球選手,只要盡力簡單的回球,不用做出花哨的多餘動作,通常也能獲勝。所以同理可證,投資人只需要買進,並持有市場上所有股票的投資組合,就能取勝。

2.從眾效應

往人多的地方去,通常讓人很有安全感。在投機泡沫的氣氛正熱烈、你的朋友都在吹噓自己的獲利時,你很難不被影響。歷史上充斥著喪失理智的投機泡沫事件,例如荷蘭鬱金香球莖、美國網際網路股票等。持有媒體褒揚的共同基金,能讓人感到安心。畢竟,購買大家最近熱烈討論的好基金,表面上看起來是一種明智的作法。

不幸的是,過去的光景不能代表股市未來的前景。購買表現優異的股票或基金,只是反映出符合大眾口味的智慧,但是這種智慧經常會出錯。事實上,以前表現差勁的基金通常後來都能產生更高的報酬。投資人研究股價或共同基金的報酬時,很容易誤以為優異的績效能持續下去。我們經常在股市看到的運作模式,其實只是表面而已。而且連續發生同方向的隨機頻率,比一般人以為的還要高。康納曼和已故同事阿摩司‧特沃斯基(Amos Tversky)發現,在許多不同的情境下,一般人很容易被不可預測的隨機事件愚弄,連體育賽事也不例外。

記者和觀眾描述籃球運動員的傑出表現時,都很常這麼形容:「艾倫‧艾佛森的手感很好」或「傑森‧基德是連勝的神射手」。幾乎所有球員、教練或籃球迷都一致認為,如果球員上次或前幾次成功進球,那麼他也很有可能投進下一球。事實上,「手氣不錯」的現象只是毫無根據的說法罷了。

康納曼和特沃斯基仔細研究了籃球隊「費城七六人」(Philadelphia 76ers)在一個半賽季中的每一次投籃。他們找不到有任何證據能證明連續進球之間有正相關。但他們發現球員進球後,下一次投籃沒中的機率,反而比連續兩次進球的機率還高。另外,他們觀察連續兩次以上進球的情況,發現連續多次進球的機率只不過是隨機事件(就像前面提過擲硬幣的例子,連續正面朝上的結果互不影響)。雖然球員前二、三次的投籃表現確實會影響自己對下次投籃的心理狀態,但證據指出每次投籃並不相關。隨後,他們仔細研究籃球隊「波士頓塞爾提克」(Boston Celtics)的罰球紀錄,並對康乃爾大學籃球校隊的男女球員進行投籃的對照實驗,證實了他們的研究結果─前幾次的投籃結果會影響球員對之後表現的預測,但不會影響他們在場上的表現。

這項研究結果並不表示籃球是一種靠運氣、不靠技術的運動。顯然,有些球員比其他球員更擅長投籃和罰球。不過,重點是進球的機率與之前的投籃結果無關。這兩位心理學家推測,執著於「手感不錯」的信念可能是記憶偏誤導致。假如「一連串進球/失誤」比「交替出現進球和失誤」更常見, 觀眾可能會高估連續進球之間的相關性。當事件偶爾以接二連三的相同形式發生,很多人都試著從中尋找理由和既定模式。即使隨機數據中(例如擲硬幣例子)確實經常出現一連串相同事件,他們也不願相信連續進球是隨機事件。股市和共同基金的報酬,也是一樣的情況。

拉里‧斯韋德羅在他的著作《非理性時期的理性投資:避開連聰明人也會踏上的冤枉路》,舉例說明「好事連連」發生的頻率比一般人以為的高很多:

「有一名統計學教授每年都會在開課的第一天,要求所有學生用圖表畫出自己對一連串投擲一百次硬幣的預測結果。然後,她指定其中一名學生實際執行,也是用圖表記錄擲硬幣的結果。教授離開教室,十五分鐘後返回,看到辦公桌上放著大家已經交出的紀錄。她告訴班上的學生,她有辦法一下子從這三十張紀錄看出哪一張,才是實際擲硬幣的紀錄。結果,她竟然猜對了,讓全班同學大吃一驚。她到底是怎麼演出這種魔術呢?

她知道紀錄中最常連續出現H(正面朝上)或T(反面朝上)很可能是實際擲硬幣的結果,原因是:若問到以下哪一種順序比較可能出現,是『HHHHHTTTTT』還是『HTHTHTHTHT』?儘管統計數據顯示這兩種順序出現的可能性相等,大多數人還是會選擇看起來『比較隨機』的後者。因此,學生用圖表畫出的預測結果,順序比較像是『HHTTHTHTTT』,而不是『HHHTTTHHHH』。」

在股市中,除了上升的長期趨勢外,一連串高報酬狀態並不會持續出現,接下來的報酬還可能偏低。而且,金融市場的運作方式與牛頓的定律相反。至少從整個股市的角度來看,跌了之後,終究會反彈回來。不過,不管是在哪一個時代,傳統觀點通常都以為表現突出的市場會變得更好,而表現差勁的市場只會變得更糟。別理會股市的傳統智慧和從眾效應,他們通常是錯的,你能採取的理想策略就是,堅守自己的儲蓄與投資計畫。

從眾效應不但誘使投資人在泡沫期間承擔越來越高的風險,也會導致投資人在悲觀情緒四處蔓延時認輸。媒體經常炒作市場下跌的嚴重性,促使投資人認賠殺出,也為了引起大眾注意,不惜誇大事實。即使媒體沒有過度渲染事件,市場的大幅波動也容易左右投資人的情緒,使他們憑感覺決定買賣,而不是憑邏輯。但是,股市的報酬遵循著「均值回歸」的原理─漲多必跌,跌多必漲─因此從長遠來看,走勢終究會上揚。

熱門的投資話題都可能對你的財富不利,例如:一九八○年代初期,黃金的價格高達每盎司八百美元;一九八○年代晚期,日經指數攀升到將近四萬點時,日本的不動產和股市狂漲;一九九○年代晚期和二○○○年初期,那斯達克指數超過五千點,網際網路的股價居高不下。

這些投資潮流最後都糟透了。我能理解愛跟風的投資人,不追隨熱潮走就會很難受,因為他們會覺得自己會錯過「人盡皆知」的大好機會。不過,學習控制住跟風的衝動,是很重要的投資課題。

3.掌控的錯覺

心理學家還發現一般人容易相信錯覺,以為自己能夠掌控一些實際上不存在的情境。在某項研究中,受試者坐在電腦螢幕前,螢幕上有一條水平線,這條線將螢幕分為上下兩區,有一顆球在這兩個區域之間隨機跳動。受試者能按下裝置的按鈕,使球向上移動,但過程中也有隨機衝擊,干擾到球移動的方向,所以他們無法完全掌控那顆球。這項遊戲測試的目標是,要求受測者把球控制在螢幕的上半區,停留的時間越久越好。在其中一組實驗中,受試者手上的裝置其實沒有和電腦連線,因此他們根本無法控制球移動的方向。但是,遊戲測試過了一段時間後,受試者在訪談中卻都表示自己移動球的控制表現很不錯(只有在臨床診斷為憂鬱症的患者,沒有被控制的錯覺所迷惑)。

另一項實驗是在辦公室用兩組一模一樣的棒球卡進行摸彩活動。第一組棒球卡放在箱子裡,讓參與者摸彩用,第二組棒球卡則分發給參與者對獎。一半的參與者可以從第二組挑選一張棒球卡,剩下的棒球卡則分發給另一半的參加者。然後,每位參加者都要從第一組抽出一張棒球卡,只要抽到的卡片與手上的卡片相同就是贏家。此時,所有棒球卡都發完了,但是有其他新的參與者想買棒球卡,原本的參加者可以決定棒球卡的價格,賣給那位新來的參加者,或是留著棒球卡,等待中獎。每一張棒球卡的中獎機率顯然都一樣。不過,可以自行挑選棒球卡的參加者,定出的價格比被分到棒球卡的參加者所定的價格還要高。這也可以用來解釋為什麼明明彩券是運氣決定中獎的幸運兒,彩券商卻還是讓買家自己選號碼。

這種掌控的錯覺會使投資人高估投資組合中的虧本股票,也會使投資人誤判趨勢或以為自己能找到預測未來股價的模式(編按:例如M頭或W頭等型態……)。儘管投資人想盡辦要從股價的數據中整理出一套預測模式,但實際上股價從一個時期到另一個時期的變化是幾近隨機漫步的,也就是說,未來的股價變化基本上與過去的變化無關。各種投資「策略」也是如此,即便有些策略在過去幾十年有明顯的成效。

舉例來說,道瓊狗股理論(Dogs of the Dow)投資策略(主張投資人應該購買道瓊工業平均指數中報酬率最高的五支或十支股票)的報酬有很長一段時間,都維持在水準之上,許多投資人都認為遵循這套策略,就能確保有優越的成果。可是,一旦道瓊狗股理論的投資策略被「看上」之後—這套策略的許多共同基金紛紛上市出售,策略就失效了,「狗」不需要再打獵了。

通常投資人也在事件發生之後,才認為該事件是可以預測的。這種後見之明就像等到週日的足球賽結束後,才談論四分衛該採取哪一種進攻戰術。「後見之明偏誤」(hindsight bias)的傾向使我們得知不可預測的事件結果後,以為自己「早就知道結果會是這樣」。想想財經新聞網的那些名嘴,他們常常滿懷信心的分析股市,在前一個交易日上漲或下跌的原因,還表明市場的走勢可以提前預測,這是不是同出一轍呢。

同樣的,當投資人順利投資、基金經理人選到好股時,他們往往認為關鍵在於自己的才華,而不是好運。知名思想家納西姆‧塔雷伯(Nassim Taleb)在他的著作《隨機騙局:潛藏在生活與市場中的機率陷阱》(Fooled by Randomness: The Hidden Role ofChance in Life and in the Markets)寫道:「幸運的傻子根本不會想到……自己有多麼幸運。」就是這種現象讓投資人以為有傑出的投資組合經理人或投資專家能預測未來。

問題是,根本就沒有這麼神奇的大師。你在投資上犯最大的錯誤,就是試著掌控進出市場的時機,或者根據近期的優良績效來挑選共同基金。實際上,從長遠的角度來看,相較於追逐近期熱門的資產類別或共同基金,你光是買進並持有低成本的指數型基金,就更有機會獲得豐厚的投資報酬。

4.迴避損失

丹尼爾‧康納曼與已故同事阿摩司‧特沃斯基最知名的研究內容,就是研究投資人面對風險時的行為。他們發現損失對一般人造成的焦慮程度,比收益帶來的快樂程度還要高。因此,投資人可能會矛盾的冒著更高風險來避開虧損,而不是理智的冒著更低風險,來取得相等收益。此外,投資人可能會為了避免賠本和承認自己犯的投資錯誤,而不願意賣掉下跌的股票。另一方面,投資人通常都願意拋售手上的好股票,因為這麼做,能讓投資人享受到投資正確的錯覺。

有時候,市場下跌期間,留著虧損的股票是明智的決定,尤其是你有充分的理由相信那家公司是家好公司。再者,假如你賣掉虧損的股票,之後股票卻上漲了,你會懊悔不已。但是,你可別以為不賣掉股票就不會賠錢,留著安隆、世界通訊這一類的賠本股票,根本沒有意義。

「帳面虧損」和實際虧損其實差不多。你決定不賣掉股票,相當於你決定以當前的價格買進股票。此外,如果你持有的股票放在應納稅的帳戶內,賣掉賠本股票能讓你減稅,政府會降低你的稅額,因此能減緩股票下跌帶來的打擊。反之,把好股賣掉可能只會增加你的稅收負擔。

5.其他心理陷阱

既然談到一般人在理財的時候會做的傻事,那麼我就再多列舉一些常見的投資陷阱吧。

❶ 聽信明牌

我們都聽過這樣的故事:你的叔叔吉恩(Gene)知道非洲的薩伊有保證賺錢的鑽石礦場。所謂的礦場就是地下有礦洞,通常前方會站著一個騙子。有人悄悄告訴你堂弟的大姑葛魯特有關一家沒有名氣的小型生物科技公司消息:「超級划算的啦,一股只賣一美元,而且他們快要宣布一種能治好癌症的療法了。妳想想看,只要花二千美元,就能買到二千股耶。」然後,你的朋友、親戚陸陸續續告訴你這個消息,也有人為此打電話給你,甚至連你上網的時候都會收到類似的訊息。不要理會小道消息,不要關注最新的內幕情報,因為這些打聽來的風聲,很有可能害你做出這輩子最悲慘的投資。你要記住:絕對不要跟急著找上門的傢伙買東西。

❷ 金羅美紙牌遊戲

許多投資人頻繁的換股票、換共同基金,就好像在金羅美紙牌遊戲(gin rummy)中選牌和丟牌。這麼做只會不斷增加傭金和其他交易費用,根本沒有好處。其實你不應該費心的尋找單一投資標的,只要你買進並持有廣基型指數基金,自然就能投資到潛力股。你要記住華倫‧巴菲特的投資箴言:投資風格還是懶一點比較好,在股市持股的理想期限是永遠。

❸ 相信有萬無一失的投資術

外行人和專家都會告訴你,有辦法找到優秀的基金經理人,也有辦法讓你避開股價下跌的時間點。可惜這些是不可能的事。我們做事後分析時,雖然會發現一些投資組合的策略產生一般水準以上的報酬,但是過了一段時間後,這些策略都失效了。另外還有一些掌握進出市場時機的策略順利進行了好幾年,甚至幾十年,但是從長遠來看,這種策略充其量只是謊言。名列二十世紀末最具影響力的企業家約翰‧柏格說過:「我在這一行幹了快要五十年了,沒聽說過有人能不斷成功的掌握市場時機,我認識的人也沒有聽說過這種事。可是,好像有越來越多共同基金投資人、基金投資組合的專業經理人,對於能不能把握住市場時機很執著。」

❹ 忽略成本

每當你想推測未來的報酬時,需要謹記在心的重點就是:付出的成本越多,理財的結果就越糟糕。如果你要買共同基金,就選擇不收手續費的低成本共同基金。如果你要買個股,就找折扣經紀商幫你下單。你應該要貨比三家,挑出不錯的划算金融商品,包括保險、抵押貸款和資金的短期停放帳戶。無論如何,你一定要盡快從信用卡債務的惡性循環中解脫出來。一旦你需要支付高達二五%的信用卡利率,你離理財目標的距離只會越來越遠。所以,務必記住投資金律〈金律7:不要讓費用吃掉獲利〉及其附則:永遠不要忘記〈金律7〉。

❺ 新股的誘惑

你認為認購首次公開發行的新公司股票(IPO),就能從中獲利嗎?特別是在二○○○年網際網路泡沫破滅的期間,認購新股似乎是可靠的致富之路。有一些成功的新公司,剛上市的交易價格就是發行價格的二倍、三倍,在特殊情況下甚至出現過七倍。難怪有些投資人相信,認購IPO股票是在股市發財的捷徑。

我的建議是不要以發行價格買進新股,也不要在新股剛上市沒多久就買下了,因為剛上市的價格通常比發行價還高。從歷史的角度來看,認購新股一點都不划算。研究員對照了所有新股發行後五年期間的數據,發現新股每年的表現比整體股市落後大約四%。這樣的糟糕表現在新股上市之後的六個月左右就開始出現了。首度公開發行股票之後的閉鎖期(lockup)通常是六個月,在這段期間內,內部的知情人士不可以公開出售股票。等到閉鎖期的限制解除後,股價通常就會開始下跌。

散戶的投資結果更糟糕,因為他們不能以發行價格買到划算的新股。熱門的新股常常被大型機構投資者或承銷公司的富有大客戶搶購一空。如果經紀人打電話告知你有可以入手的首次公開募股,那麼這支新股應該是個蹩腳貨。也許只有在經紀商無法順利把新股推銷給大型機構、重要的大客戶時,你才有機會以發行價格買到新股。可想而知,你會買到不值得買的新股。據我所知,除了在賽馬場賭馬或在拉斯維加斯賭博之外,大概沒有其他有害的方式比認購新股更讓你賠錢了。

《漫步華爾街的10條投資金律:經理人不告訴你,但投資前一定要知道的事》圖/樂金文化提供

(本文摘自柏頓‧墨基爾著《漫步華爾街的10條投資金律:經理人不告訴你,但投資前一定要知道的事》,樂金文化提供)


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