Bitcoin-Libra-DCEP 被跑偏的數位貨幣討論

文/盛松成

日前,網傳中國人民銀行(大陸央行)主導開發的數位貨幣「DCEP」已在中國農業銀行開始內部測試。從流出的截圖看,其顯示的主要功能包括:掃碼支付、匯款、收付款、碰一碰等,與銀行電子帳戶日常功能基本相似。人民銀行數位貨幣研究所表示,當前網傳的數位貨幣訊息為技術研發過程中的測試內容,並不意味著數位人民幣正式發行。然而,中國人民銀行行長易綱日前亦表示,數位貨幣方案已取得很大進展。

這張「內測錢包截圖」證實了外界的猜測。據瞭解,本次內測僅針對深圳、雄安、成都、蘇州等地區網點開啟了白名單。另一個佐證來自於,2月以來,支付寶接連公佈了五項與DCEP相關的專利,涵蓋發行、交易記錄、數位錢包、匿名交易支持,以及在監督和處理非法帳戶方面的協助功能,大致實現了對DCEP發行的完整支持。顯然,相關企業正為它的推出而準備。

由此,大陸數位貨幣DCEP正式由虛擬世界走向現實。而幾乎同時,Libra 2.0白皮書發佈,提出除了提供錨定一籃子法幣的幣種外,還將引入錨定單一貨幣的穩定幣,「超主權」屬性就此動搖。Libra原來的理想主義,向現實主義讓步,看似是一種退卻。

兩者一進一退,該如何理解?人民銀行調查統計司原司長、中國首席經濟學家論壇研究院院長盛松成所撰此文,是相當傳統、常規的大陸央行思維對於「貨幣」的認知和理解,能更一步認識到大陸央行對數位貨幣的態度。

觀察貨幣發展史,貨幣有兩次革命性變革,這就是實物貨幣和現代信用貨幣。實物貨幣的特點是自身具有內在價值,並以自身價值來衡量商品的價值,充當商品交換的媒介。而現代信用貨幣體系是與國家以及現代經濟社會組織形態緊密相連的。國家發行的本位幣有國家信用的支撐,其背後是整個社會的財富和交易的商品。國家根據全社會商品生產和交易的需要發行本位幣,以法律保證本位幣的流通,並透過中央調節機制保持本位幣的價值穩定,從而維持現代信用貨幣體系正常運行。即使隨著技術的進步,單一紙幣發展為電子貨幣等多種形式,其背後依然是國家信用的背書,這是最根本的基點。

重新理解貨幣定義

相反地,私人創造和發行的數位貨幣意義上並不是真正的貨幣。由於私人數位貨幣不具國家信用支撐,無法廣泛充當商品交易媒介,所以不是真正的貨幣,而且其缺少中央調節機制,與現代信用貨幣體系不相適應。因此,私人數位貨幣通常價格波動較大。

臉書幣(Libra)雖與一籃子法幣連結,似乎解決了價格波動較大的問題,仍無法改變其它非貨幣的本質。其中一個核心問題是,Libra目前仍然沒有國家信用支撐、沒有中央調節機制,其幣值如何得以穩定還受質疑。雖然目前Libra在積極徵求與各監管當局合作,例如接受反洗錢監管、可能將儲備資產存入央行,以期解決Libra儲備安全的問題,但Libra儲備資產畢竟不是國家直接發行的負債,因此Libra如何根據交易需求調控幣值波動以及維持可信度,都無法與國家本位幣相提並論。即便調整後,錨定單一貨幣,但是否有國家信用背書,仍是兩回事。

從另一個角度看,Libra似乎可以看作是釘住固定匯率的開放經濟體貨幣,與港幣相似,但這只是表面現象。為了維持這一制度,香港基礎貨幣的發行(負債),涵蓋流量和存量,需要由足額的美元(資產)支持(歷年來維持在基礎貨幣的110%左右)。除了足額美元支持,香港外匯儲備也很充足,2019年5月外匯儲備是基礎貨幣的2倍以上。這些資產支持和儲備,主要在港幣走弱時發揮作用,能夠保證香港金融管理局(HKMA)有足額的外匯買入港幣。這能讓市場相信,HKMA有足夠能力抵禦貨幣投機,管理資本流動。這一過程中,匯率保持不變的條件之一,是HKMA透過調節貨幣供應量引發利率波動,從而緩解或者沖抵資本流動。因此,港幣的利率波動往往較大。過大的利率波動並不利於經濟和金融運行,因此HKMA設立了貼現窗口工具來減少利率波動。

香港的匯率制經過了數次危機考驗,從運行機制上看,得益於香港商品價格調整較靈活、銀行業穩健、政府財政管理審慎以及外匯儲備充足。有了這些條件,還需要HKMA持續干預市場、給予市場信心。如果Libra應用環境不具備這些經濟金融基礎、制度和調控手段,Libra協會能否維持Libra的價值穩定、抵禦投機衝擊,還頗值令人懷疑。

從貨幣演進過程看,貨幣的本質是廣泛充當商品交易媒介。要讓社會廣泛接受,必須要有實物或者信用支撐。隨著社會發展,貨幣的外延在不斷擴大、形式不斷演進,由實物黃金到紙黃金、再到國家信用支撐的本幣(由紙幣到活期存款,由中央銀行貨幣發行到商業銀行信用創造),均是自然形成的貨幣。而數位貨幣則是技術創造的支付工具,它能否成為貨幣史上的又一次革命性變革和新的里程碑,目前還頗值懷疑。

一個國家不可能同時運行兩套法定貨幣體系(傳統法定貨幣與新型數位貨幣),這違反貨幣的本質與邏輯。大陸央行數位貨幣,只能是法定貨幣的數位化,並注重於改進貨幣管理與支付結算辦法,提高貨幣運行效率、降低運行成本、強化合規監控。人行將其正式命名為「DCEP」,其中,「DC」是「Digital Currency」,即「數位貨幣」的英文縮寫;「EP」則是 「Electronic Payment」,即「電子支付」的英文縮寫,就是表明人行推出的數位貨幣,主要基於貨幣的數位化和電子支付。

也就是說,DCEP它就是人民幣,而不是等同於人民幣,更不是人民幣之外新的一種貨幣;它和網路加密數位幣、網路穩定幣、網路綜合幣等,並不是一回事。央行數位貨幣主要改變的是貨幣形態、發放方式和支付結算方式,在貨幣本身上並沒有「顛覆性變革」,最大的變革,是貨幣支付結算方式。而作為數位化人民幣,DCEP也沒有任何投資、收藏的價值。

Libra的「負擔」

Libra在已有的加密貨幣基礎上,有兩方面的改進:一是避免幣值的大幅波動和成為投機工具;二是Libra滿足跨境支付需求。具體來講,一方面,Libra有足額抵押,且儲備資產的持有形式包含多種主要貨幣(如美元、歐元、英鎊、日圓等)及以它們計價的低風險、高流動性的有價證券(如國債),這確保了Libra具有較為穩定的內在價值。而且,目前佔主導地位的臉書(Facebook)是一個註冊用戶數超過全球四分之一人口的社交網路,故Libra與其他加密貨幣相比,具有更多現實的可應用場景。這增加了Libra成為有效支付手段的可能性,而不是在缺乏應用場景的情況下,淪為投機工具。另一方面,目前跨境支付主要依賴環球銀行金融電信協會系統(SWIFT),銀行透過中轉行和SWIFT系統做跨境匯款,進行人工複核及對帳等作業,並滿足監理機關對於安全及法規的要求,往往造成數日的延遲,效率不彰,且費率較高,很難服務於金融設施尚不完善的國家和地區,而Libra利用區塊鏈技術,可以較輕鬆完成跨境交易,打破地區和銀行的限制。

即便如此,Libra仍然面臨來自各國與各方面的監管難題,體現在貨幣主權、金融穩定、貨幣政策及金融監管等方面。

第一,Libra將影響非儲備貨幣國家的貨幣主權地位。一方面,由於Libra可以輕鬆進行跨境支付,服務於消費者,即使不支付利息,Libra也會吸引全球資金流入,Libra儲備資產相應增加,這使得國際貨幣體系向Libra儲備貨幣進一步集中。另一方面,由於Libra跨境資金流動不受限制,它能在全球各地進行支付和交易,意味著在非儲備貨幣國家可以隨意使用Libra進行支付,這會影響非儲備貨幣國家的貨幣主權地位,對開發中國家而言尤甚。例如,就中國大陸而言,目前資本流動還未完全開放、人民幣國際化仍在進程中,如何防禦Libra帶來的衝擊亟需關注。尤其是Libra的加密性質和點對點支付,能夠繞過資本管制,削弱跨境資金監管的有效性,同時也提高資本跨境流動帶來的衝擊。

第二,Libra缺少透明穩定的運行機制,將威脅金融穩定。Libra是否具有足額的儲備資產應付贖回?和其他穩定幣一樣,Libra仍面臨來自發行方的信用風險,因為它的「幣值穩定」有賴於發行方嚴格執行足額抵押的安排,並妥善管理儲備資產。此外,Libra鬆散的管理機制難以保證當Libra面臨信任危機時能有妥善的因應方案。

從更深層次看,以實物貨幣向信用貨幣轉變的歷史為鑒,可以把Libra儲備看成最初的黃金,Libra是以足額黃金為抵押發行的流通「紙幣」。雖然目前Libra採用100%儲備支持的方式發行,但這只是「中央銀行」層面的發行。如果未來商業銀行以Libra為抵押發行一種標準的儲蓄憑證「Libra存款」並且也可以用來支付,那麼Libra存款將與Libra一起流通(此時Libra發行總量仍維持不變)。若商業銀行開始進行貨幣創造,則Libra存款將顯著上升。此時,雖然Libra發行量、儲備資產規模可能仍不變,但貨幣供應量(Libra+Libra存款)將增加。一旦出現大量贖回,當Libra儲備資產不足以支付所有貨幣,就會出現擠兌和破產,威脅金融穩定。

另一方面,Libra沒有一個清晰的規則來描述其運行機制。Libra儲備資產的幣種、形式、調整頻率、儲備投資方式都未明確說明,究竟是保持一個固定的貨幣籃子,還是保持一個穩定價值的貨幣籃子?這兩種方法的結果顯然不同。比如說,當保持籃子固定時,如果儲備籃子中A貨幣出現顯著貶值,那Libra價格也將下降,會有投資者將Libra換成B貨幣。為了滿足兌換需求,Libra協會將賣出部分儲備資產並兌換成B貨幣,這可能會進一步加大A貨幣貶值程度。

如果是保持籃子價格穩定,那麼Libra協會需要賣出價格較高的貨幣、買入價格較低的貨幣,發揮一種穩定器的作用。這樣的交易量若夠大,那麼儲備資產中幣種聯動將加強。這是一種「中央銀行」干預操作。但如果干預規則不清晰、目標不明確,則會影響社會對其的信任和理解,從而降低Libra的被接受度,一旦發生信用危機,也會影響金融穩定。

第三,Libra將削弱貨幣政策有效性、擾亂經濟調整週期。一方面,Libra將分流、替代一部分主權貨幣的使用,與主權貨幣形成此消彼長的關係。若Libra使用範圍不斷擴大,主權貨幣使用量將逐漸下降,將降低主權貨幣流通速度、貨幣乘數,削弱貨幣當局對主權貨幣的控制力,影響貨幣政策有效性、扭曲貨幣政策傳導機制。這在Libra流通的所有國家都會發生,而不僅僅是儲備貨幣國家。

另外,Libra儲備資產會影響金融市場,可能抵消各國貨幣政策效果。當Libra發行量不斷增加時,它會增加對儲備貨幣的存款及低風險債券的投資,這將重塑全球資產配置。結果便是,全球資金從其他國家(發展中國家)流出、向儲備貨幣及相關資產流入。這會帶動儲備貨幣利率下降,從而削弱儲備貨幣國家緊縮貨幣政策的效果。同時,也可能削弱非儲備貨幣國家寬鬆貨幣政策的效果(尤其是資本流動較自由的國家)。反之,當Libra需求下降時,資金會流出儲備貨幣,帶來儲備貨幣利率上升,從而削弱儲備貨幣國家寬鬆貨幣政策效果。同時,也可能削弱非儲備貨幣國家緊縮貨幣政策的效果。這些都會影響各國貨幣政策有效性,還會擾亂各國的經濟週期調整。

第四,Libra提高了金融監管難度。一方面,Libra可能成為規避資本管制、逃避監管的工具。由於私人數位貨幣普遍存在交易匿名和資金可跨國自由流動的特徵,因此部分市場參與者利用私人數位貨幣逃避資本管制、進行「灰色」經濟收支,提高監管難度。

而Libra市場參與者幾乎不受監管、用戶資金安全缺乏保障以及交易不透明,因此可能會發生詐騙、盜竊和造假等事件。這不僅使消費者權益缺乏保障,而且增加了監管當局取證調查的難度。

終究要回歸到貨幣體系

輿論界對數位貨幣有太多想像。由比特幣(Bitcoin)到Libra的問世,又出現了很多非常炫的概念,將討論帶上了不同的軌道。但對於貨幣體系本身的核心要義,必須先釐清。技術可以推動和促進貨幣制度變革,仍不能替代貨幣制度本身,貨幣政策與去中心化是數位貨幣的悖論。數位貨幣似乎存在這樣一個悖論:一方面人們寄希望於去中心化的技術和發行數量限制來確保數位貨幣價值的穩定,而另一方面,國家依靠貨幣政策調控經濟運行,而這恰恰需要中心化的制度安排。因而,到目前為止,所謂的數位貨幣似乎無法同時兼顧人們對「幣值穩定的追求」和對「貨幣政策的需求」。這一悖論,就意味著人們要在追求幣值穩定和利用貨幣政策調節經濟之間抉擇。

目前,Libra等數位貨幣發行後的流通架構還有很大的不確定性,這不僅僅是技術問題,更關係到貨幣制度的演變和規則的制定。例如,納入數位貨幣後,貨幣政策和宏觀調控如何實施?利率、匯率又將如何決定?貨幣政策如何影響物價、就業和經濟成長等?這些問題單單從技術層面是難以回答和解決的。

在可預見的將來,主權國家都不會放棄貨幣政策。貨幣政策是目前世界上幾乎所有國家的主要經濟政策之一,沒有一個國家的經濟離得開貨幣政策的調節。貨幣政策運用的最基本的條件就是中央銀行壟斷貨幣發行權,才能調節利率、匯率、物價、就業和經濟成長等。如果Libra得到廣泛使用,其首先挑戰的就是美元。美國國會致信Facebook高層已經表明,Libra計劃會影響美國的貨幣政策和美元的國際地位。無國界的Libra和主權國家組成的國際貨幣體系之間存在難以協調的矛盾。

即使數位貨幣被廣泛運用,貨幣生成機制和貨幣供應量還是需要調節的。各國央行的貨幣發行和貨幣政策對現代經濟的至關重要的作用是無法替代的。

本文來源:《多維TW》月刊055期

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